芯片厂商AMD(AMD)最近大热, 一是公司与对手英特尔(INTC)合作开发i7-8809G芯片, 相当于移动版英特尔酷睿处理器与AMD VEGA显卡的整合处理器, 二是英特尔处理器存在巨大系统安全漏洞, 打补丁后芯片速度变慢, 而AMD芯片因架构不同不受影响, 公司股价连续两天大涨, 涨幅超过12%, 以下简要分析公司的业务及未来潜力.
按业务分部
公司拥有两大业务分部: 计算与图形分部(简称C&G)与企业, 嵌入式及半定制业务分部(简称EESC), 分部营收及营收占比走势分别如下图, 营收均在2017年均保持增长, 当前最大的PC市场仍属于笔记本, 对应公司的APU(融合芯片)相比英特尔的竞争力正在提升, 另外到当前C&G的营收比例下滑至EESC之下, EESC营收的增长将作为C&G业务增长的对冲.
盈利能力上, 看下图的运营利润率对比, 分部利润率向EESC靠近, 其中新发布的数据中心服务器芯片EPYC利润率较高有所帮助, 两分部利润率17年均向上提升. 看历史水平, EESC比C&G分部高出至少10%, 最近两个季度逐步靠近, 分别达到10.19%和8.55%, Q3对于C&G是有史以来最赚钱的一个季度.
从产品属性看分为CPU和显卡, 先看CPU, 17年Q3台式机CPU及移动芯片出货的市场份额分别达到11.2%及7.1%, 从英特尔手中夺取了部分市场份额. 显卡方面, 公司台式机显卡及移动显卡出货所占比例分别为4.2%及3.7%, 增幅低于对手英伟达.
来源: IDC
看营收的话, 过去CPU营收一般比显卡营收高出50%, 并且季度增速(36%)比显卡的16%要高, 不过以上可得数据仅来自于C&G分部, 由于产品与业务分部分类有重叠, 14年重新分类使很大一部分CPU及显卡业务加入了EESC分部, 比如半定制业务中的服务器处理器EPYC.
利润率方面报表并没有分开呈现, 只能做合理的估计. 如下图, CPU产品的平均售价比显卡售价要高差不多50%至70%, 按道理CPU要比显卡利润率高.
按以上分部营收比例, C&G运营利润率以及假设的CPU与显卡利润率差异, 得到Q3 CPU与显卡的运营利润率分别为11.21%和6.54%, 同时考虑到EESC运营利润率为10.49%, 可推出Q3 EESC分部中CPU与显卡的营收比例分别为78%及22%. 按以上整理后的CPU与显卡营收比例如下表:
展望未来
产品组合完善, 加上专利授权, 预计2018年公司的利润率将能得到提升, 运营利润率有望达到12%, 新芯片增长有望将C&G及EESC的利润率提升0.5%, 凭借强劲新品EPYC及与英特尔的合作, 公司有望提升PC芯片的市场份额, 可以说17年至18年服务器芯片是个重大的机会, 整体看有望将CPU长期增长率提升至13%.
估值: 18年空间较大
以C&G与EESC, CPU与显卡为维度分别进行两组估值, 一般方法是基于营收估值, 公式如下: Pi = P/S*ixSi(Pi为其中对应分部或产品目标价, P/S*i采用对应的公允市销率, Si是对应的销售收入), 另外采用的估值模型基于未来盈利增长的SFV (Sales Franchise Value Model) , 公式如下:
估值对应结果如下表, 结合两组估值对应的目标价, 则2018年公司目标价范围为15至18美元, 还有不少空间.
